El ajuste de las entidades financieras españolas

Una de las enseñanzas de la crisis de Japón fue que hay que actuar rápido en resolver los problemas de las entidades financieras y no permitir que se conviertan en zombis. Son la cinta de transmisión de la política monetaria de los bancos centrales y si no funcionan correctamente toda la economía se resiente.

En este artículo publicado en ‘El País’ y escrito por Daniel Villalba, catedrático de Economía de la Empresa de la Universidad Autónoma de Madrid, se explica muy bien porqué las entidades financieras españolas pueden estar convirtiéndose en ‘zombis’: http://www.elpais.com/articulo/semana/credito/aparece/elpepueconeg/20090222elpneglse_9/Tes

En este contexto hay que mirar varias veces las ofertas de productos financieros con cupones muy superiores al precio del dinero en el mercado interbancario (deuda subordinada, acciones preferentes, depósitos a plazo fijo, etc.). No todos son malos pero es muy probable que el riesgo que implican, cuando se entiende, sea superior al que muchos ahorradores e inversores están dispuestos a asumir. Por ejemplo, comprar deuda subordinada nos convierte en acreedores de la entidad en caso de quiebra y al ser 'subordinada' estaríamos al final de la cola. Y las acciones preferentes a tipo fijo sufren mucho en caso de subida de los tipos de interés del mercado, la entidad financiera no tiene obligación de recomprar aunque haya sido un práctica habitual hasta ahora (por ejemplo Deutsche Bank y Banco Sabadell no han recomprado sus emisiones) y son 'acciones' y por tanto también sufren en caso de nacionalización.

Ajuste de oferta y desapalancamiento de la demanda, ufff !!!

Estoy siendo especialmente prolífico este mes pero no puedo evitarlo, hay muchos temas interesantes a tratar !!! En este artículo quiero comentar las reflexiones que hace S. McCoy en su columna en Cotizalia obtenidas a su vez de prestigiosos economistas (http://www.cotizalia.com/cache/2009/02/17/opinion_81_propios_keynesianos_tiran_toalla.html).

Primera reflexión

"Según las estimaciones de los analistas, los sucesivos planes de incentivo económico en Estados Unidos van a suponer un agujero presupuestario equivalente al 13,5% de su PIB. El margen de maniobra que tal importe permite, ante posibles errores en el tiro de la acción pública, es muy limitado: se requiere de iniciativas que generen actividad futura y no que consoliden el gasto presente para que tales desequilibrios puedan corregirse el día de mañana. Pero es que, además, los costes de financiación que la masiva emisión de deuda soberana lleva aparejados pueden alcanzar, según Moody´s, un 10% de los ingresos fiscales de aquél país. 'A más, a más' que dirían los catalanes. Cuidado."

Ese agujero del 13,5% debe sumarse a la deuda ya acumulada por el gobierno norteamericano, que según un artículo en Wikipedia (http://en.wikipedia.org/wiki/US_national_debt) podría estar sobre el 74,6% el Producto Interior Bruto.

Pero es que además hay una serie de programas sin fondos, equivalentes a la función que hace la Seguridad Social en España, que suponen un compromiso de 40 billones de dólares adicionales. En definitiva, la deuda total explícita más 'implícita' está sobre los 50 billones de dólares. Si contamos un PIB de 14,3 billones de dólares tenemos que el gobierno tiene una deuda y compromisos por 3,5 veces el PIB del país.

Y todavía no hemos contado la deuda de particulares y empresas, que estaba en torno a 1 vez el PIB a principios de 2008 (http://en.wikipedia.org/wiki/Global_debt).

Con estas cifras en la mano hay que entender que los economistas se lleven las manos a la cabeza y no auguren nada bueno para el dólar, la 'acción' de la 'empresa norteamericana'. Un tema importante, la manera más fácil de reducir una deuda es devaluar la moneda en que está denominada, de esa forma se requieren menos 'activos con valor' para pagarla.

La Unión Europea tiene sus propios problemas, evidentemente, pero tiene un sistema de cobertura social ya incorporado en la deuda y plenamente operativo. Además, Europa en su conjunto ha tenido un déficit por cuenta corriente bastante controlado y muy inferior al norteamericano. Y finalmente y para cerrar este punto, es cierto que algunos países europeos están en una situación financiera complicada pero también lo están California (que tiene el PIB de España) y los estados del norte dependientes de la industria automovilística.

El cruce entre las divisas es muy dificil de prever pero creo que uno de los síntomas de que la crisis financiera está empezando a remitir será una caída del dólar frente al euro.

Segunda reflexión

"El keynesianismo sirve de estímulo a la demanda para un entorno de oferta adecuada. Es lo que permite incentivar la creación de empleo y reactivar el consumo. Sin embargo, lo que ha ocurrido en los últimos años en el propio Estados Unidos, en un proceso similar al de España, es una inflación salvaje en el precio de los activos que ha conducido a un consumo desaforado que se ha financiado desde el interior y el exterior. La consecuencia ha sido un exceso de capacidad, inmobiliaria y productiva, que ahora tiene que purgar sus excesos y que se encuentra como contrapartida con unos compradores ahogados por las deudas. Mientras que el valor ilusorio de sus bienes se ha colapsado, la realidad de las obligaciones de los consumidores respecto a terceros sigue plenamente vigente. Necesitan ahorrar, repagar deudas y vender activos."

El exceso de oferta simultaneado con la contracción de la demanda efectivamente no augura nada bueno y es por eso que ninguna maniobra parece surgir efecto. De hecho el artículo cierra citando a Krugman, premio nobel de Economía, que habla de una década pérdida, "Y no se refiere precisamente a la pasada."

En este línea un analista de la CNBC, Bob Pisani, menciona una aspecto a tener cuenta: la cultura de consumo actual se basa en los 'quieros', no en los 'necesitos'. ¿Estamos asistiendo a un cambio en la cultura de consumo?.

Conclusión

El caballo salvador es la inflación; lo que hace unos meses nos hacía 'maldecir' ahora nos hace suspirar. Todas las medidas tomadas por los gobiernos están orientadas a restaurar la inflación, que estimula el consumo y la inversión. El enemigo es el proceso de devolución de deuda que está realizándose a nivel global y por eso la preocupación de reactivar la economía, para que dicha deuda sea más fácil de devolver (al mantener el puesto de trabajo).

En cualquier caso el ajuste de oferta es imposible de evitar. En este contexto es importante no asumir riesgos innecesarios ni tampoco cometer excesos de consumo. Evidentemente sobreviviremos a esta crisis, lo importante es que también lo haga nuestra cuenta corriente.

Es el momento de demostrar madurez

Leo hoy domingo en el suplemento 'Dinero' de La Vanguardia muchos artículos referentes a la conveniencia de la pertenencia de España al Euro. Es un tema que parece estar ocupando muchas horas y tinta pero que sin embargo lo asimilo a los programas del corazón, que comentan durante horas y horas temas que son de interés general pero no hacen nada por avanzar en ellos.

Sobre los artículos

Para todos aquellos que quieran tener una visión de la economía, no sobre las decisiones empresariales, el suplemento 'Dinero' es de lo mejor que podrán encontrar en la prensa española. Sugiero dedicar un rato de los domingos a leer los artículos sin pereza ya que poco a poco se van entendiendo los términos. Y quién quiera ir más rápido siempre le queda la opción de consultar en Internet aquello que no le ha quedado claro (o incluso enviarme un correo electrónico, yo encantado).

El primer artículo es una ficción sobre la hiperinflación que supondría salir del Euro y recuperar una moneda autóctona, ya que la primera medida sería la devaluación previamente agravada por la huida de capitales internacionales de nuestro país. Es una ficción a medias, en caso de llegarse a esa independencia monetaria las medidas de los gobernantes y sus consecuencias serían las expuestas, sin lugar a dudas.

Un segundo artículo habla de cómo el mercado está valorando la probabilidad de impago de deuda soberana por parte de los países europeos. Es curioso pero todos estos comentarios no tienen en cuenta que Estados Unidos también está formado por diferentes estados con sus particulares problemas. California ya tiene problemas mucho más serios que cualquier país europeo. No me cabe duda que en caso de producirse una situación de emergencia Europa reaccionaría para apoyar al vecino en problemas por el impacto negativo que tendría para toda la zona euro.

Y un tercer artículo de Eugenio M. Recio separa magníficamente bien lo que es responsabilidad de la moneda única y lo que es problema de nuestra gestión económica. Y cierra recordando que gracias al Euro estamos obligados a cumplir ciertos principios básicos, ya que sino estaríamos como en el primer artículo.

Momento de demostrar madurez

Y si no podemos devaluar nuestra moneda para ser todos más pobres pero más competitivos, ¿cómo vamos a salir de la crisis?. Con madurez, que ya nos toca. Se puede optar por medidas de estímulo económico, reformas del mercado laboral, subir el IVA y bajar los costes laborales a las empresas, etc. pero creo que antes de nada hay que cumplir con tres pasos básicos:

El primer paso es pedir a los políticos que nos gobiernan, y a los de la oposición, que sean responsables y tomen las decisiones estructurales que sean necesarias. No hemos elegido a nuestros gobernantes para que se preocupen por su reelección o imagen pública. En momentos tan críticos como los actuales es imprescindible que los principales partidos políticos lleguen a un entendimiento, se tomen medidas 'de común acuerdo' y no se genere una fractura social innecesaria (recomiendo leer la última entrada en el blog de Lluis Foix: http://www.lavanguardia.es/lv24h/20090213/53640230709.html). El espectáculo que están dando en estos momentos nuestros políticos es terrible: el PP con problemas internos importantes y el PSOE aprovechando el momento para desviar la atención de los problemas que preocupan de verdad. No queremos un partido de fútbol político, queremos gente seria.

Un segundo paso es reducir gastos innecesarios de la administración pública. Por ejemplo, en el caso de Cataluña que me es más cercano, ¿son necesarias tantas cadenas de televisión con financiación pública?. Y en el caso de Televisión Española, ¿no debería asumirse ya que el modelo operativo actual es un fracaso y hacer un cambio?. Entiendo que para los políticos los medios de comunicación son una herramienta clave para la difusión de su ideario, logros y control informativo pero no es lo que yo como ciudadano quiero. Seguro que mirando un poco habrá cientos de 'programas' impulsados por la administración pública que deberían ser liderados por la iniciativa privada y que por tanto deberían desaparecer o ser reformulados. Un país con un porcentaje elevado de funcionarios es un sinsentido económico. Además, si ese presupuesto se destinara a la justicia, a la supervisión y a inspecciones para hacer cumplir la ley estaríamos en otra situación.

Y un tercer paso, e igualmente importante, corresponde a los ciudadanos, que debemos darnos cuenta que el estado no está para resolver los problemas en los que nos hemos metido por nuestra falta de responsabilidad, criterio o avaricia. Es momento de que los ciudadanos recuperemos un poco de 'sentido común' y asumamos que los tiempos que vienen son difíciles y que no hay que subirse a la espalda de 'papá estado' sino poner de nuestra parte para que las cosas tiren "pa'lante".

Conclusión

Nadie nos va a sacar de esta crisis, ni tampoco pasará dejando correr el tiempo. Como todas las cosas desagradables en la vida hay que afrontarla. Algunos problemas se podrán resolver asumiendo una vida más austera, otros habrá que aceptarlos y vivir sabiendo que no pueden resolverse pero sí irse gestionando paso a paso.

Creo que la sociedad española tiene que madurar y será un proceso doloroso pero ha llegado el momento, espero que nuestros gobernantes y nosotros mismos estemos a la altura.

Medida interesante

El martes a las 17:00h de España se presentó el plan de rescate financiero diseñado por el nuevo gobierno norteamericano y no es lo que esperaba el mercado bursátil porque la caída fue muy seria. Es un plan que no está detallado pero las lineas maestras sí están claras y la conclusión que saco es que el mercado es como un niño caprichoso que patalea cuando no obtiene lo que quiere.

En qué consiste el plan

Tal y como lo he entendido el plan que se ha planteado sortea los inconvenientes que comenté en el artículo anterior de la siguiente manera:

1. Valoración de los activos tóxicos. El estado no va a comprar los activos sino que va a co-invertir con inversores privados. Los inversores interesados (hedge funds, fondos de pensiones, compañías aseguradoras, etc.) con equipos profesionales capaces de valorar los activos pondrán una parte del dinero (porcentaje no especificado) y por tanto se arriesgarán a la hora de comprar un activo u otro. De esta forma se evitan las posibles acusaciones de favoritismos con una entidad o de que el precio pagado sea excesivo. Es decir, se resuelve el problema de falta de compradores, la cuestión es si habrá vendedores. No todas las operaciones serán positivas, evidentemente, pero al forzar que los inversores privados apuesten su dinero el análisis de los activos no será superficial.

2. El banco que lo haya hecho mal que desaparezca. Si el banco puede asumir las pérdidas en la venta de los activos tóxicos a los nuevos compradores o mantenerlos en cartera y sobrevivir entonces magnífico. Si no puede sobrevivir entonces se nacionaliza el banco y ya está.

3. Se mantiene la valoración a mercado. Otro de los temas que surgió la semana pasada es el rumor de que se eliminaría la valoración a mercado de los activos tóxicos pero sería una medida catastrófica, ya no se sabría quién está bien y quién está mal. En el plan no sólo se mantiene esa regla contable sino que se obliga a las entidades a "desnudarse" para realmente ver cómo están por dentro.

El secreto del éxito está en los detalles que se irán perfilando poco a poco pero la manera de enfocarlo me parece muy correcta.

¿Porqué protesta el mercado?

La protesta viene porque los analistas esperaban que los bancos siguieran disponiendo de una red de protección estatal pero con este plan se les quita la red. La ambulancia está preparada por si se caen de la cuerda pero que no esperen que se les suavice la caída.

En el caso de una nacionalización sufren los accionistas, tanto ordinarios como preferentes. Y los bancos que puedan aguantar tendrán que asumir grandes pérdidas por vender los activos (para disponer de liquidez) o por mantenerlos en cartera hasta que mejore la economía, lo que también impacta en los accionistas.

Es por eso que el mercado cayó de forma tan brusca el martes tras la presentación del plan; todos los analistas que habían comprado acciones de bancos esperando una medida salvadora que multiplicase su inversión tuvieron que salir corriendo.

Conclusión

Esto es lo que he entendido de la presentación del martes y mi conclusión es que es una medida inteligente y que espero que se articule y se ejecute correctamente. El mercado bursátil seguirá dando bandazos y los sectores financieros seguirán presionando a través de los medios de comunicación para conseguir lo que más les interese a ellos.

Espero que el sentido común de los gobiernos empiece a tomar cuerpo y que tomen nota de que, por una vez en la historia, tienen que pensar por el bien común y no por el bien de sus amigos o por el suyo propio.

El nudo gordiano financiero

Lo peor de todo lo que está pasando es que los mandatarios políticos y los economistas que les asesoran parecen no tener muy claro por dónde salir. O sí lo tienen pero los intereses creados se lo impiden. No creo en la teoría conspiracionista porque mi impresión es que estamos ante un nudo gordiano financiero de difícil resolución.

El banco malo

El modelo que se vuelve a plantear en USA tras la deriva en las medidas tomadas hasta ahora, el "bad bank" o "banco malo", implica que una entidad gubernamental compra los activos que están dañando los balances de las entidades de forma que estas quedan libres de esa enfermedad y aunque débiles pueden continuar su actividad. Pero esta solución plantea de inicio dos problemas importantes:

1. El precio al que se compren los activos. Se va a utilizar dinero público y la pérdida será mayor cuanto más se pague por estos activos; pero por otro lado tampoco se puede escatimar en lo que se pague porque entonces no se consigue ayudar al banco. Pretender que va ha haber un resultado positivo de todo esto es pura demagogia y al utilizarse dinero de los contribuyentes (y de sus hijos y nietos todavía por nacer) el descontento popular puede ser serio.

2. ¿Qué ganan los que lo han hecho bien (o mejor que los otros)?. Hay muchas entidades financieras bien gestionadas que no tienen los problemas de los grandes y que no van a tener ninguna recompensar por haber sido prudentes y haber hecho bien los deberes. Esta intervención pública rompe el esquema básico de cualquier mercado eficiente donde hay recompensa por hacer bien las cosas y varapalo por hacerlas mal. Y una cosa es imponer un mayor control y regulación y otra desincentivar que las cosas se hagan bien.

Ya se ha bromeado sobre esta opción utilizando una frase del señor de los anillos: "One bank to buy them all, One bank to find them, One bank to price them all, and in the darkness bind them."

El ejemplo Sueco

Suecia vivió a principios de los 90 una crisis similar y tomó la medida de semi-nacionalizar los bancos que necesitaran ayuda estatal para sobrevivir. La garantía del estado evitó el pánico de los ahorradores y cuando se terminó el proceso de depuración el estado pudo vender al mercado las acciones del banco, reduciendo al mínimo posible el coste para el contribuyente. Evidentemente, hubieron perdedores; los accionistas de las entidades financieras. Las medidas fueron contundentes y la recuperación fue rápida. Por contra Japón afrontó el problema de forma diferente y todavía están en ello.

Este modelo no plantea los problemas del "bad bank": al nacionalizar la entidad no hay que establecer un precio por los activos adquiridos y se recompensa a las entidades que lo han hecho bien porque se desmantela la ompetencia.

Evidentemente hay diferencias de tamaño entre la economía sueca y la economía norteamericana pero, ¿se podría seguir el modelo sueco?.

Hay más implicaciones de las aparentes

Si nos quedamos aquí parece que el modelo sueco es lo que hay que hacer pero nos olvidamos de que hay que hacer un análisis de impacto muy profundo y evitar confiar en que el mercado sabrá ajustarse (véase el impacto de dejar quebrar Lehman Brothers).

Empezar un proceso de nacionalización de entidades podría crear un círculo pernicioso que nadie desearía. La mínima sospecha en algún banco lo acabaría empujando a la nacionalización y los pocos bancos solventes acabarían siendo arrastrados junto al resto. Se generaría una intranquilidad que motivaría una liquidación de activos muy rápida para tener el dinero en mano y se liquidarían también fondos monetarios, actualmente con un capital de 4 billones de dólares, que hundirían los mercados de crédito, con gran impacto para las aseguradoras y otros inversores de renta fija. Y sería otro activo a garantizar por el estado para evitar las redenciones (de hecho ya está apoyado).

Y eso sería sólo el principio, porque me siento incapaz de ni siquiera pensar el impacto del mercado de derivados que es varias veces el producto interior bruto mundial.

De producirse una situación como esta se hablaría de un Chernobyl financiero. Por tanto no es de extrañar que se intente resolver la situación intentando evitar una huida hacia la liquidez que desmonte de forma acelerada la madeja financiera en que estamos.

Nos hace falta un "Alejandro Magno" económico que deshaga la madeja... una inflación global.